<del id="4qqgo"></del> 內(nèi)容提綱1.背景概述 / Introduction2.核心要點(diǎn) / Key Messages3.如何選擇評(píng)估機(jī)構(gòu) / Choosing an Appraiser4.什么是飛機(jī)價(jià)值 / What's in a Value5.自動(dòng)估值的利弊 / The Pros and Cons of Automation6.著眼于價(jià)值，別老盯著飛機(jī) / Value the Money, Not Just the Metal7.差異和波動(dòng)性 / Variation and Volatility8.評(píng)估機(jī)構(gòu)的影響力 / The Influence of Appraisers9.好好修煉吧，評(píng)估師們 / A Call to Arms
1. 背景概述
這篇文章從一個(gè)行業(yè)客戶的視角，也同時(shí)站在行業(yè)未來(lái)需求發(fā)展的戰(zhàn)略高度，探討商用飛機(jī)價(jià)值評(píng)估業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀、挑戰(zhàn)和發(fā)展建議。
航空金融圈里活躍著一大批提供飛機(jī)估值和相關(guān)咨詢服務(wù)的評(píng)估機(jī)構(gòu)，而且看起來(lái)都長(zhǎng)得差不多。本文意在分享一些關(guān)于如何正確選擇飛機(jī)評(píng)估機(jī)構(gòu)的指導(dǎo)性意見(jiàn)和建議。
作為客戶，我們自己到底對(duì)于待評(píng)估的資產(chǎn)的價(jià)值，及這些評(píng)估機(jī)構(gòu)們了解多少？我們能指望從它們那里得到什么？以及，不能指望什么？甚至，哪些可能還是誤導(dǎo)性的？
此文簡(jiǎn)要介紹飛機(jī)價(jià)值評(píng)估的主要方法和流程，重點(diǎn)談及所謂的自動(dòng)估值方法(Automation Valuation)，以及如果客戶過(guò)度依賴自動(dòng)估值會(huì)帶來(lái)的潛在問(wèn)題。
如今，大多數(shù)飛機(jī)資產(chǎn)交易都是帶租約和融資機(jī)構(gòu)安排的，然而買賣雙方很多時(shí)候依然依賴過(guò)去的不太全面的交易估值方法，盡管更加合理準(zhǔn)確的估值方法是有的。此文也會(huì)探討其中之一-帶租評(píng)估(Lease-encumbered Value)-的估值理念和優(yōu)勢(shì)。
此文還將討論評(píng)估機(jī)構(gòu)的估值意見(jiàn)為何容易大相徑庭，以及投資者如何利用資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)性來(lái)設(shè)計(jì)資產(chǎn)交易結(jié)構(gòu)，從而追求更好的回報(bào)。
商用航空業(yè)在過(guò)去的15年里發(fā)生了翻天覆地的變化，不僅僅是機(jī)隊(duì)規(guī)模翻了一倍，更重要的是，飛機(jī)資產(chǎn)交易額和規(guī)模在急速擴(kuò)張，參與其中的投融資機(jī)構(gòu)也更多，更多元化了。隨著行業(yè)需求變得更加精細(xì)化，飛機(jī)價(jià)值評(píng)估服務(wù)是否也在與時(shí)俱進(jìn)地改變？是否意識(shí)到，為了讓行業(yè)能吸引那些對(duì)于估值的嚴(yán)謹(jǐn)性和透明度要求更高的新型投資者的目光，他們還需要做些什么？
飛機(jī)價(jià)值評(píng)估服務(wù)在當(dāng)前航空金融市場(chǎng)里發(fā)揮著舉足輕重的影響，1%的估值偏差，就意味著在役租賃機(jī)隊(duì)資產(chǎn)的總值蒸發(fā)25億美元。對(duì)飛機(jī)估值業(yè)者的重大挑戰(zhàn)，就是如何真正承擔(dān)起行業(yè)賦予的如此重要角色，真正進(jìn)化成為專業(yè)、嚴(yán)謹(jǐn)、透明和可靠的資訊提供者，有效地支持年均3500多架的新機(jī)交付和二手交易市場(chǎng)。
2. 核心要點(diǎn)
在過(guò)去的25年里，ISTAT評(píng)估師項(xiàng)目(ISTAT Appraisers Program)一直在支持飛機(jī)評(píng)估業(yè)發(fā)展并建立行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。ISTAT制定的行為準(zhǔn)則(Code of Conduct)也為飛機(jī)評(píng)估業(yè)者所普遍遵循和接受，因此，它應(yīng)該成為行業(yè)選擇評(píng)估師時(shí)的前提標(biāo)準(zhǔn)。
自動(dòng)的在線估值(Automated on-line valuation)的確又便宜又快，某些時(shí)候是必要且適用的，但由于它不考慮很多關(guān)鍵性數(shù)據(jù)和信息，所以無(wú)法體現(xiàn)一些重要的價(jià)值變化。
基礎(chǔ)的桌面評(píng)估(Desktop Appraisal)會(huì)比自動(dòng)在線估值更加細(xì)致和準(zhǔn)確一些，也是評(píng)估師和客戶之間展開互動(dòng)的好機(jī)會(huì)，了解估值分析是否與客戶的需求目的匹配。
雖然當(dāng)前很多交易的飛機(jī)是帶租約的，但標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)估方法通常忽略了其租期內(nèi)所帶來(lái)的累積資產(chǎn)收益情況。
帶租評(píng)估(Lease-encumbered valuations)旨在評(píng)估飛機(jī)及其所附租約的整體價(jià)值，會(huì)考慮資產(chǎn)出租所帶來(lái)的現(xiàn)金流和收益，從而應(yīng)該作為此類資產(chǎn)交易定價(jià)的基礎(chǔ)。
這個(gè)累積的帶租約價(jià)值評(píng)估，體現(xiàn)的是由出租人之平臺(tái)，系統(tǒng)，流程和人力資本等因素所帶來(lái)的直接量化價(jià)值。
評(píng)估師多得讓你挑花眼，但如何找到一個(gè)合適的，需要擦亮眼睛，仔細(xì)甄別。
任何提供飛機(jī)估值和相關(guān)服務(wù)的評(píng)估機(jī)構(gòu)，必須遵循ISTAT的標(biāo)準(zhǔn)和行為準(zhǔn)則，才能獲得行業(yè)的真正認(rèn)可。
飛機(jī)評(píng)估服務(wù)在行業(yè)內(nèi)擁有著舉足輕重、但是不相稱的影響力，面對(duì)航空業(yè)過(guò)去15年里如此劇烈的發(fā)展變革，飛機(jī)評(píng)估機(jī)構(gòu)們相對(duì)固步自封，沒(méi)有跟上節(jié)奏，無(wú)論是從業(yè)務(wù)規(guī)模、產(chǎn)品還是競(jìng)爭(zhēng)力方面。
飛機(jī)評(píng)估業(yè)需要看到變革，不僅僅是跟上行業(yè)發(fā)展的節(jié)奏，更是為了滿足行業(yè)新晉的新型投資者對(duì)于資產(chǎn)交易嚴(yán)謹(jǐn)性、一致性和透明性的要求。飛機(jī)資產(chǎn)已經(jīng)從過(guò)去的替代投資，逐漸成為投資者眼中的主流投資，而航空金融業(yè)過(guò)去的一些實(shí)踐，是無(wú)法滿足這些新興投資者挑剔的眼光的。
好好修煉吧，評(píng)估師們，要送給你們的特別建議有：評(píng)估師需能夠提供過(guò)往準(zhǔn)確預(yù)測(cè)價(jià)值變化的靠譜記錄，且其預(yù)測(cè)方法是經(jīng)得起那些資本市場(chǎng)和基金經(jīng)理和投資者們推敲的。評(píng)估師必須更加盡職，確保其所做出的當(dāng)前價(jià)值調(diào)整意見(jiàn)是基于資產(chǎn)年限的有效體現(xiàn)，而不是僅僅依靠不同機(jī)齡段資產(chǎn)交易數(shù)據(jù)的簡(jiǎn)單推算。有些估值方法已經(jīng)一成不變地用了20-30年了。評(píng)估師們必須不斷地更新自己的知識(shí)和技巧，才能滿足行業(yè)未來(lái)年均千億美元級(jí)別的資產(chǎn)交易需求和要求。評(píng)估師們應(yīng)該公示其評(píng)估原理方法、核心假設(shè)條件、樣本規(guī)模和價(jià)值波動(dòng)數(shù)據(jù)。評(píng)估師們必須成為行業(yè)意見(jiàn)領(lǐng)袖，時(shí)刻準(zhǔn)備著應(yīng)對(duì)問(wèn)題和挑戰(zhàn)，并共享實(shí)踐智慧。
飛機(jī)評(píng)估業(yè)需要更多的專業(yè)人才加入，才能更好地應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)。優(yōu)化ISTAT的評(píng)估師資質(zhì)審定流程會(huì)對(duì)此有幫助，但不是放寬標(biāo)準(zhǔn)。
評(píng)估師和行業(yè)客戶之間必須通過(guò)更多公開透明的對(duì)話，加強(qiáng)相互交流和理解，協(xié)同合作發(fā)展。
3. 如何選擇評(píng)估機(jī)構(gòu)？
市面上有一大把提供飛機(jī)價(jià)值評(píng)估、技術(shù)及相關(guān)咨詢服務(wù)的評(píng)估機(jī)構(gòu)。表面上看起來(lái)，它們所能做的不無(wú)二致，都是在某一時(shí)間對(duì)某一架飛機(jī)做出估值意見(jiàn)，但這個(gè)估值意見(jiàn)是通過(guò)怎樣的流程和方法得出的，卻可以大相徑庭。
所以當(dāng)你選擇評(píng)估師的時(shí)候，就像你買任何其他產(chǎn)品和服務(wù)一樣，你真的需要仔細(xì)考慮清楚自己到底想要什么，誰(shuí)最有條件和資源給到你想要的。
價(jià)格不應(yīng)該成為你挑選評(píng)估機(jī)構(gòu)時(shí)的主要考量因素，但是，通常情況下總是一分錢一分貨。在挑選過(guò)程中，重點(diǎn)需要考慮如下幾點(diǎn)：1.自身是否具備建立長(zhǎng)期合作和展開對(duì)話的需求和能力；2.是否具備有效了解評(píng)估機(jī)構(gòu)采用的估值原理和方法的需求和能力3.評(píng)估機(jī)構(gòu)是否具備必要的核心資質(zhì)能力，比如有效數(shù)據(jù)獲取能力，智力資本，建模能力和可靠的分析人才4.數(shù)據(jù)分析能力，對(duì)市場(chǎng)變化的洞見(jiàn)和感知力5.體現(xiàn)其估值能力和準(zhǔn)確性的歷史戰(zhàn)績(jī)記錄6.評(píng)估業(yè)務(wù)的規(guī)模范圍7.估值數(shù)據(jù)更新和修正頻率 - 至少是季度性的，才能有效避免價(jià)值大波動(dòng)或年末的失真。8.其出具的估值意見(jiàn)，處于各評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的估值分布中的什么位置9.該評(píng)估機(jī)構(gòu)是否被銀行、出租人、投資者或股東等廣泛認(rèn)可并采用，還是他們只服務(wù)某一細(xì)分領(lǐng)域
4. 什么是飛機(jī)價(jià)值
關(guān)于飛機(jī)價(jià)值，有好幾個(gè)不同的概念和表述，用途也不同。絕大多數(shù)的評(píng)估機(jī)構(gòu)遵循和采用ISTAT在其評(píng)估師項(xiàng)目(Appraisers Program)里所制定的關(guān)于飛機(jī)價(jià)值的定義和標(biāo)準(zhǔn)，這些定義和標(biāo)準(zhǔn)到2016年3月已經(jīng)27個(gè)年頭了。具體來(lái)說(shuō)，這些關(guān)于飛機(jī)價(jià)值的概念定義都收錄在ISTAT的評(píng)估師項(xiàng)目手冊(cè)(Appraisers' Program Handbook)里，最新版手冊(cè)發(fā)布于2013年1月。這些定義，連同那些重要的涉及職業(yè)操守的行為準(zhǔn)則要求，應(yīng)該成為每一個(gè)評(píng)估師開展業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)和準(zhǔn)繩。
這里有必要摘述手冊(cè)中的幾個(gè)重要的飛機(jī)價(jià)值的概念定義。
首先，基準(zhǔn)價(jià)值(Base Value, BV)是假定交易雙方在完全自愿與知情、且具有充足交易時(shí)間的情況下，在一個(gè)開放、自由、穩(wěn)定、且供需平衡的市場(chǎng)中的單架飛機(jī)的交易經(jīng)濟(jì)價(jià)值。
絕大多數(shù)情況下，基準(zhǔn)價(jià)值會(huì)假定飛機(jī)的物理狀況是出于同類型與機(jī)齡飛機(jī)的平均狀態(tài)，飛機(jī)和發(fā)動(dòng)機(jī)的維修狀況出于半壽命狀態(tài)。
市場(chǎng)價(jià)值(Market Value, MV)是評(píng)估師考慮當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境條件下飛機(jī)最有可能的交易價(jià)格. 它按照“最佳最有效使用”原則進(jìn)行評(píng)估，所評(píng)估的價(jià)值也是買賣雙方在自愿、知情、非受迫性交易條件下的交易價(jià)格。
合理市場(chǎng)價(jià)值(Fair Market Value, FMV)和MV是一個(gè)意思，因?yàn)橐话闱闆r下，兩者在文本合同里的定義是一樣的。然而有些時(shí)候，在一些租賃協(xié)議、銷售合同、稅務(wù)法規(guī)等文本里涉及的FMV，被締約雙方共同約定賦予了一個(gè)特定的定義。這種情況下，評(píng)估師就需要據(jù)此定義來(lái)出具他們的估值意見(jiàn)。
受迫性價(jià)值(Distress Value), 受迫性交易價(jià)值(Forced Sale Value), 清算價(jià)值(Liquidation Value)這些價(jià)值術(shù)語(yǔ)則是指在異常市場(chǎng)交易條件下的飛機(jī)交易價(jià)格，典型的情況包括人為限定的資產(chǎn)處置時(shí)間，賣家急售的意愿，資產(chǎn)拍賣或清算，商業(yè)限制，法律問(wèn)題，或其他任何嚴(yán)重導(dǎo)致買賣雙方的議價(jià)能力失衡的因素。
最后，證券化資產(chǎn)價(jià)值(Securitized Value)或帶租價(jià)值(Lease-encumbered Value)是評(píng)估師在評(píng)估帶租約的飛機(jī)資產(chǎn)價(jià)值時(shí)，考慮具體的租金支付安排(租金和租期)、租期結(jié)束時(shí)的殘值預(yù)測(cè)和一個(gè)恰當(dāng)?shù)恼劭勐剩瑥亩o出具體的估值意見(jiàn)。
根據(jù)目的和用途不同，價(jià)值評(píng)估的方法也可深可淺。ISTAT也給出了幾個(gè)關(guān)于估值方法的定義。
桌面評(píng)估(Desktop Appraisal) - 不涉及飛機(jī)機(jī)檢或維修記錄審查。它基于假定的飛機(jī)物理和維修狀況，基本信息可能是客戶提供的，也可能是評(píng)估師自己通過(guò)數(shù)據(jù)庫(kù)查詢的。紙面評(píng)估通常是出具一個(gè)飛機(jī)的半壽命價(jià)值意見(jiàn)。
深度桌面評(píng)估(Extended Desktop Appraisal) - 依然不涉及任何機(jī)檢或維修記錄審查，但會(huì)分析利用來(lái)自客戶，運(yùn)營(yíng)商或其他評(píng)估師報(bào)告中的飛機(jī)維修狀態(tài)信息和數(shù)據(jù)。深度紙面評(píng)估意見(jiàn)大多能給到一個(gè)調(diào)整后的半壽命值，以更好地體現(xiàn)飛機(jī)的實(shí)際維修狀況。
全面評(píng)估(Full Appraisal) - 包含飛機(jī)機(jī)檢和維修記錄審查。機(jī)檢的審查的目的主要是了解飛機(jī)本身和維修記錄的整體情況，但不會(huì)做太深入細(xì)致的檢查，比如不會(huì)打開飛機(jī)上的各個(gè)面板進(jìn)行檢查，也不會(huì)對(duì)維修文檔做深度審查。全面評(píng)估意見(jiàn)反映的是一個(gè)基于半壽命價(jià)值調(diào)整后的估值，反映飛機(jī)的實(shí)際維修情況，以及機(jī)檢過(guò)程中發(fā)現(xiàn)的任何影響飛機(jī)價(jià)值的問(wèn)題。
全面深度評(píng)估(Comprehensive Appraisal) - 涉及對(duì)于飛機(jī)和維修記錄的全面深度檢查。這個(gè)檢查會(huì)很細(xì)致，比如，要求完善的飛機(jī)記錄和資料管理，確保飛機(jī)在他國(guó)的登記注冊(cè)不出問(wèn)題。
財(cái)務(wù)評(píng)估(Financial Appraisal) - 財(cái)務(wù)評(píng)估依據(jù)飛機(jī)出租所帶來(lái)的收益能力預(yù)期和飛機(jī)的殘值，來(lái)評(píng)估飛機(jī)對(duì)于投資人的價(jià)值。財(cái)務(wù)評(píng)估可以和桌面評(píng)估或全面評(píng)估一起進(jìn)行。
評(píng)估方法不同，適用的場(chǎng)合和要求也不同。
大多數(shù)時(shí)候，桌面評(píng)估或“評(píng)估意見(jiàn)書”(Opinion Letter)就能滿足客戶的需求。桌面評(píng)估會(huì)對(duì)影響飛機(jī)價(jià)值的一些必要因素出具一些表述性的意見(jiàn)，然后客戶可依次為基準(zhǔn)，再根據(jù)飛機(jī)維修狀態(tài)和使用情況做一些調(diào)整。而“評(píng)估意見(jiàn)書”則只是出具一個(gè)估值結(jié)果的簡(jiǎn)要說(shuō)明書，但也能滿足一些常規(guī)的要求了。
而如果涉及老舊飛機(jī)的交易，或者飛機(jī)回收的情況下，深度桌面評(píng)估，或全面的現(xiàn)場(chǎng)機(jī)檢和評(píng)估就變得十分有必要了。
若你需要一個(gè)在當(dāng)前市場(chǎng)實(shí)際情況下的切實(shí)可行的飛機(jī)銷售價(jià)格估值意見(jiàn)，那你需要全面深度評(píng)估，對(duì)飛機(jī)及其記錄進(jìn)行事無(wú)巨細(xì)地檢查。
在在線估值(On-line Automation)方法大行其道之前，行業(yè)里大家對(duì)于飛機(jī)資產(chǎn)起碼都是有基本的了解的，大多采用“人工的”評(píng)估方法，評(píng)估師和客戶之間會(huì)有機(jī)會(huì)展開對(duì)話，確保彼此溝通和了解。然而，隨著自動(dòng)估值方法興起，它拉開了評(píng)估機(jī)構(gòu)和客戶之間的距離，割裂了聯(lián)系，從而導(dǎo)致了誤解的可能性。
5.自動(dòng)估值的利弊
如果你是干飛機(jī)租賃、融資、交易或投資這一行的，那你肯定對(duì)自動(dòng)估值不會(huì)陌生。自1999年有類似產(chǎn)品上線以來(lái)，如今行業(yè)預(yù)計(jì)一半以上的評(píng)估需求都是在線完成的。對(duì)于很多飛機(jī)買家、賣家、銀行、租賃商、制造商、投資咨詢機(jī)構(gòu)們來(lái)說(shuō)，在線估值很多時(shí)候已經(jīng)取代桌面評(píng)估，成為他們主要的，有時(shí)甚至是唯一的評(píng)估渠道。
然而，有多少人真正了解在線估值服務(wù)到底能給你什么？不能給你什么？
在'智能和快捷'已然成為時(shí)代標(biāo)簽的今天，互聯(lián)網(wǎng)似乎成為了無(wú)所不能的上帝，貌似所有的問(wèn)題都可以在線找到答案，IT時(shí)代所能做到的，比過(guò)去工業(yè)時(shí)代的只會(huì)更好，不會(huì)更差。
但大家不要忘了，人工的估值分析再是粗線條，也會(huì)比在線的自動(dòng)估值考慮得更全面，也相對(duì)更靠譜。因?yàn)樽詣?dòng)估值服務(wù)為了追求實(shí)時(shí)便捷和通用性，已經(jīng)高度的簡(jiǎn)單化和標(biāo)準(zhǔn)化了，而一些非常見(jiàn)的，或針對(duì)特定機(jī)型的價(jià)值變量就被系統(tǒng)忽略，它只考慮那些通用性很強(qiáng)的參數(shù)，比如最基本的飛機(jī)載重和推力等，可能連飛機(jī)的序列號(hào)信息都沒(méi)有。因而，自動(dòng)估值所給出的飛機(jī)從半壽到零壽的價(jià)值調(diào)整意見(jiàn)只是一個(gè)粗糙的推測(cè)，不是很靠譜。
換句話說(shuō)，自動(dòng)估值的確又快又便宜，但它忽略了好多影響飛機(jī)價(jià)值變化的關(guān)鍵參數(shù)。而且飛機(jī)機(jī)齡越高，這樣的不該被忽略的參數(shù)會(huì)越多（新飛機(jī)也不可避免）。而很多情況下，人工的桌面評(píng)估所出具的估值意見(jiàn)會(huì)相對(duì)更準(zhǔn)確一些。
要多說(shuō)一句的是，自動(dòng)估值自然有其用武之地，比如對(duì)于飛機(jī)和機(jī)隊(duì)資產(chǎn)價(jià)值變化的常規(guī)性估查，或只是想對(duì)飛機(jī)價(jià)值有個(gè)概念性認(rèn)識(shí)，或是想對(duì)比一下不同飛機(jī)的價(jià)值高低，或想了解評(píng)估一下貸款的風(fēng)險(xiǎn)質(zhì)量，以及一些一般性的審計(jì)或財(cái)務(wù)分析要求等等。總之，自動(dòng)估值有其局限性，但關(guān)鍵還是看你拿來(lái)派何用場(chǎng)。
6.著眼于價(jià)值，別老盯著飛機(jī)
甭管用什么估值方法來(lái)評(píng)估飛機(jī)的基準(zhǔn)價(jià)值或市場(chǎng)價(jià)值，我們總是把飛機(jī)孤立起來(lái)來(lái)看待。現(xiàn)在通行的估值方法，盡管也考慮飛機(jī)的可租性(leasability），但是不考慮飛機(jī)所附租約所帶來(lái)的現(xiàn)金和收益，進(jìn)而會(huì)影響飛機(jī)的整體價(jià)值。
在行業(yè)發(fā)展到恨不得90%的飛機(jī)交易都是帶租約交易的時(shí)候，我們驚訝地發(fā)現(xiàn)，行業(yè)依然固守著那種不考慮租賃價(jià)值的單架飛機(jī)交易價(jià)值評(píng)估辦法，而不考慮飛機(jī)作為投資資產(chǎn)而所能創(chuàng)造的收益。甚至行業(yè)里有些人都還沒(méi)有意識(shí)到這個(gè)問(wèn)題。
航空金融行業(yè)的價(jià)值詞典里，似乎只有基準(zhǔn)價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值兩個(gè)概念，這在其他資產(chǎn)投資領(lǐng)域里是很少見(jiàn)的。比如在商業(yè)地產(chǎn)投資領(lǐng)域，有一系列行業(yè)通行的關(guān)鍵指標(biāo)和概念，用來(lái)衡量和反映商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)的增值能力，比如，Site Value（地段價(jià)值），Rebuild Cost（重建成本），Vacent Use，Alternative Use,Subject to Tenant等。相應(yīng)地，我們也應(yīng)該有類似的一系列衡量飛機(jī)資產(chǎn)的增值能力的指標(biāo)，類似Scrap Value(拆解價(jià)值)，F(xiàn)ULL/half life(全壽/半壽價(jià)值)，Lease Encumbered Value(帶租價(jià)值)。
為了更好地評(píng)估帶租約的飛機(jī)資產(chǎn)的真正價(jià)值，我們應(yīng)該考慮更加嚴(yán)謹(jǐn)合理的帶租評(píng)估方法(Lease-Encumbered Valuation,或稱為證券化評(píng)估或財(cái)務(wù)評(píng)估)。業(yè)界目前對(duì)其沒(méi)有通行的標(biāo)準(zhǔn)定義，但帶租評(píng)估的核心原理，是考量租約期內(nèi)的累積凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值，根據(jù)承租人的信用等級(jí)不同選擇合適的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，以及加上租約到期日的飛機(jī)資產(chǎn)的預(yù)期價(jià)值，當(dāng)然也要折現(xiàn)，但折現(xiàn)率可以只要略高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率(Risk Free Rate，比如美國(guó)國(guó)債利率）就行。
這里多提醒一句，根據(jù)ISTAT評(píng)估師手冊(cè)，“飛機(jī)評(píng)估師對(duì)資產(chǎn)交易相關(guān)方的信用風(fēng)險(xiǎn)，以及資金的時(shí)間價(jià)值等相關(guān)因素可能并不完全知情”。換句話說(shuō)，評(píng)估師也許是飛機(jī)評(píng)估專家，但不是信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估專家。如果客戶能夠提供任何有意義的信息和意見(jiàn)，幫助評(píng)估師來(lái)決定合適的折現(xiàn)率，將會(huì)更好地確保估值結(jié)果的合理和準(zhǔn)確性。
通常情況下，帶租評(píng)估所給出的對(duì)于飛機(jī)資產(chǎn)整體價(jià)值的判斷，和現(xiàn)行的估值方法相比，估值結(jié)果會(huì)更高一些，當(dāng)然也有特定情況下，反而價(jià)值降低了的，比如，租約是在市場(chǎng)疲軟期間簽署的，或者航空公司的信用等級(jí)很差，租金很低等。然后這種評(píng)估飛機(jī)及所附租約的整體價(jià)值的評(píng)估方法，應(yīng)該成為類似帶租約的飛機(jī)資產(chǎn)交易的基礎(chǔ)。
7.差異和波動(dòng)性
不同的評(píng)估師，同時(shí)對(duì)同架飛機(jī)進(jìn)行評(píng)估，出來(lái)的估值結(jié)果也會(huì)相去甚遠(yuǎn)。下面的圖例顯示，即使是像A320、B737-800這樣的交易頻繁的主流機(jī)型，在其整個(gè)生命周期里，評(píng)估師的估值意見(jiàn)差異都很大。這說(shuō)明了，到底聽誰(shuí)的，依然是最后留給客戶去糾結(jié)的一個(gè)難題。
盡管ISTAT有制定一堆關(guān)于飛機(jī)價(jià)值評(píng)估的指導(dǎo)原則和概念定義，但我們不得不說(shuō)，任何評(píng)估師的評(píng)估結(jié)果，與其說(shuō)是一個(gè)事實(shí)，不如說(shuō)只是一個(gè)意見(jiàn)。沒(méi)錯(cuò)，它經(jīng)過(guò)了仔細(xì)的分析，認(rèn)真的評(píng)估和數(shù)據(jù)解讀，但本質(zhì)上，它只是在特定的時(shí)間里，基于有限的數(shù)據(jù)信息和假定條件所做出的一個(gè)專業(yè)意見(jiàn)。
大多數(shù)評(píng)估師也都承認(rèn)，飛機(jī)價(jià)值評(píng)估本身既有其客觀的“科學(xué)性”，也有其主觀的“藝術(shù)性”。即使是所謂的“科學(xué)性”方面，也依然不是完全客觀的，評(píng)估師的個(gè)人意見(jiàn)依然會(huì)左右判斷。和其他資產(chǎn)類型比起來(lái)，飛機(jī)資產(chǎn)的交易頻次和數(shù)量還是很小的，更何況，這行業(yè)里大家普遍又不太愿意公開具體的交易數(shù)據(jù)和信息，這進(jìn)一步降低了行業(yè)的透明度。因此，想純粹依靠歷史數(shù)據(jù)來(lái)量化分析得出一個(gè)靠譜的估值結(jié)果，是不太現(xiàn)實(shí)的。而如果是評(píng)估飛機(jī)資產(chǎn)的未來(lái)價(jià)值，那所謂的“科學(xué)性”更是大打折扣。因?yàn)閷?duì)于未來(lái)全球和某一地區(qū)的GDP增速、通脹水平、未來(lái)油價(jià)等影響飛機(jī)價(jià)值的關(guān)鍵要素的預(yù)測(cè)判斷，都是“仁者見(jiàn)仁”，不可能客觀準(zhǔn)確.更何況，大家對(duì)于飛機(jī)經(jīng)濟(jì)使用壽命，生產(chǎn)線尾部效應(yīng)(last off the line effects)，未來(lái)新技術(shù)對(duì)當(dāng)前型號(hào)價(jià)值的影響，BFE設(shè)備的價(jià)值和折舊率等問(wèn)題都有各自主觀的意見(jiàn)和判斷。
評(píng)估師們的歷史交易數(shù)據(jù)的獲取能力也是不同的。這取決于他們?cè)谫Y產(chǎn)交易領(lǐng)域扎根有多廣多深，這也導(dǎo)致了評(píng)估師之間的估值意見(jiàn)差異，因?yàn)槭袌?chǎng)區(qū)域性不同，投資者類型不同，交易行為和價(jià)值水平也是不同的。
歷史交易數(shù)據(jù)的可獲取性差，加上市場(chǎng)本身的交易量也不高，所以很多時(shí)候，評(píng)估師們是用簡(jiǎn)單的推算法，來(lái)給不同機(jī)齡段和機(jī)型的飛機(jī)做價(jià)值評(píng)估。盡管有些相似機(jī)型，比如737-300和737-400，其市場(chǎng)價(jià)值變化是可參考性很強(qiáng)的，但如果說(shuō)一架2年機(jī)齡的A320，市場(chǎng)價(jià)值變化可參照一架10年機(jī)齡的A320飛機(jī)，那就很扯了。不同機(jī)齡段的飛機(jī)資產(chǎn)，本身吸引的是不同類型的買家，各自的財(cái)務(wù)限制，資金成本和采購(gòu)策略都是不同的。機(jī)齡較為年輕的飛機(jī)資產(chǎn)，吸引的是那些尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)包快速擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模的成長(zhǎng)型投資者，而風(fēng)險(xiǎn)較高的老舊飛機(jī)資產(chǎn)則更多的是一些成熟的機(jī)會(huì)型買家的追逐對(duì)象。兩者的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)策略不同，會(huì)帶來(lái)完全不同的交易行為和價(jià)值判斷。
我們應(yīng)該都知道，資產(chǎn)的流動(dòng)性和價(jià)值波動(dòng)性水平，是和資產(chǎn)的保值能力息息相關(guān)的。盡管很多時(shí)候評(píng)估師不會(huì)那么做，但一個(gè)能有效地降低資產(chǎn)現(xiàn)值和殘值預(yù)測(cè)不確定性的方法或工具，是通過(guò)統(tǒng)計(jì)分析和模型來(lái)測(cè)算價(jià)值的波動(dòng)性，并以價(jià)值波動(dòng)區(qū)間或概率分布的形式，將其體現(xiàn)在估值結(jié)果預(yù)測(cè)里。這樣，客戶可以根據(jù)估值的波動(dòng)分布區(qū)間為基礎(chǔ)來(lái)展開分析，了解自身的收益預(yù)期是否能夠得到滿足。為資產(chǎn)交易提供這樣一個(gè)額外的風(fēng)險(xiǎn)衡量坐標(biāo)體系，能夠有效地降低未來(lái)由于估值偏差帶來(lái)的投資失望情緒，也為建立一個(gè)更為全面深度的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理模型提供了可能。
8. 評(píng)估師的影響力
自從1999年自動(dòng)估值產(chǎn)品上線至今的這十幾年里，行業(yè)已經(jīng)發(fā)生了太多的變化。在那時(shí)候，全球在役的商用機(jī)隊(duì)規(guī)模是13000架左右，租賃飛機(jī)比率20%。今天，機(jī)隊(duì)規(guī)模增長(zhǎng)了85%，近40%是租賃的。1999年，全球交付的飛機(jī)數(shù)量是1100架，總價(jià)值約400億美元，其中租賃公司融資占比25%。而去年（2015年），全年新交付的1500架飛機(jī)，約計(jì)1000億美金的新機(jī)交付融資總額中，租賃公司融資占比達(dá)到了40%。發(fā)展到今天，全球在役租賃機(jī)隊(duì)資產(chǎn)總價(jià)值超過(guò)了2600億美元。在過(guò)去的17年里，我們不僅在歐美市場(chǎng)看到了一批新興的飛機(jī)租賃企業(yè)的崛起，更看到了來(lái)自中國(guó)和日本的飛機(jī)資產(chǎn)投資者的蜂擁而入。如今，全球排名TOP 20的飛機(jī)租賃企業(yè)中，一半是新冒出來(lái)的。一些全球頂尖的銀行金融集團(tuán)現(xiàn)在擁有了自己的飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)和團(tuán)隊(duì)。資本市場(chǎng)，比如EETCs，擔(dān)保或未擔(dān)保的債券產(chǎn)品等，也紛紛推出并在過(guò)去的兩年里為行業(yè)提供了近200億美元的流動(dòng)性，PE基金也成為行業(yè)里重要的投資群體。
然而，飛機(jī)評(píng)估機(jī)構(gòu)們似乎依然停留在過(guò)去，新晉的飛機(jī)評(píng)估師也寥寥無(wú)幾。不僅如此，即使是那些市場(chǎng)里既有的評(píng)估機(jī)構(gòu)們，也沒(méi)有跟上行業(yè)發(fā)展的快節(jié)奏。在1999年，持有ISTAT評(píng)估師資質(zhì)的評(píng)估師人數(shù)為35人，到今天，這個(gè)數(shù)字增長(zhǎng)了50%，為53人，但全球機(jī)隊(duì)規(guī)模幾乎翻了一番，而資產(chǎn)評(píng)估需求更是不可同日而語(yǔ)了。更值得注意的是，所有的評(píng)估機(jī)構(gòu)依然都集中在美國(guó)和英國(guó)。
評(píng)估機(jī)構(gòu)的規(guī)模和產(chǎn)品服務(wù)能力也參差不齊。規(guī)模較大的評(píng)估機(jī)構(gòu)擁有50+人的技術(shù)和分析團(tuán)隊(duì)，擁有自己的數(shù)據(jù)平臺(tái)，提供全面的價(jià)值評(píng)估和技術(shù)咨詢服務(wù)；也有的評(píng)估機(jī)構(gòu)可能只有1-2個(gè)人，更多的只是依賴行業(yè)人脈和資源來(lái)獲取市場(chǎng)信息，產(chǎn)品和市場(chǎng)覆蓋范圍也是很有限的。
在上世紀(jì)90年代，那些優(yōu)秀的評(píng)估機(jī)構(gòu)們?cè)跇I(yè)務(wù)發(fā)展的過(guò)程中，沒(méi)有停止對(duì)于估值理念和方法的思考和變革，不斷更新和修正他們的估值模型，提升自身的預(yù)測(cè)和分析能力。然而，2000年以后，我們看到更多的是固步自封和不思進(jìn)取。盡管也有一些值得稱道的例外，會(huì)看到深度的數(shù)據(jù)分析和專業(yè)評(píng)判為客戶帶來(lái)價(jià)值，但更多的時(shí)候，我們看到評(píng)估師們依然干著15年前干的事情，頂多是增加了一個(gè)自動(dòng)在線估值服務(wù)。
而多少令人失望的是，評(píng)估機(jī)構(gòu)們?nèi)缃裨谛袠I(yè)里扮演著比過(guò)去更為重要、但其實(shí)能力不相稱的影響力。它們影響著抵押貸款的預(yù)付水平,以及貸款年限和分期償還周期設(shè)計(jì)，影響著新飛機(jī)的售后回租交易中的基礎(chǔ)資產(chǎn)售價(jià)，影響著飛機(jī)資產(chǎn)交易中的定價(jià)上限和下限水平，影響著市場(chǎng)計(jì)價(jià)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求下的資產(chǎn)減值等。估值結(jié)果的細(xì)微差異，其影響也會(huì)是很顯著的，不僅僅是給資產(chǎn)負(fù)債表帶來(lái)的直接變化，也可能會(huì)因?yàn)橘J款條約的限定從而帶來(lái)現(xiàn)行的融資結(jié)構(gòu)安排的改變。
9.好好修煉吧，評(píng)估師們
商用飛機(jī)資產(chǎn)投資的時(shí)代已經(jīng)到來(lái)了。飛機(jī)資產(chǎn)在投資人眼中從原來(lái)的稀有資產(chǎn)，變成了替代資產(chǎn)，再到如今成為了熱門的主流資產(chǎn)。在這個(gè)過(guò)程中，投資人的需求和專業(yè)性在不斷進(jìn)化，從而對(duì)飛機(jī)資產(chǎn)評(píng)估的嚴(yán)謹(jǐn)性、一致性和透明度都提出了更高的標(biāo)準(zhǔn)和要求。如果這樣的標(biāo)準(zhǔn)和要求無(wú)法達(dá)到，那投資者們不會(huì)有足夠的信心，來(lái)支撐行業(yè)未來(lái)如此巨大的融資需求。
對(duì)飛機(jī)資產(chǎn)評(píng)估的嚴(yán)謹(jǐn)、一直和透明的高要求，對(duì)于那些資源和能力有限的中小評(píng)估機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，是個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。也許走細(xì)分專業(yè)化道路是一個(gè)選擇，但顯然只有規(guī)模化和業(yè)務(wù)全面化，才能提升數(shù)據(jù)資源的獲取能力，才能擁有足夠的專業(yè)人才能力去提升數(shù)據(jù)分析和產(chǎn)品優(yōu)化能力。因此，行業(yè)的整合是必要的，也是不可避免的，而與此同時(shí)，也需要伴隨著投資和開發(fā)新產(chǎn)品的意愿，還需要一個(gè)更開放的姿態(tài)，來(lái)加強(qiáng)與行業(yè)客戶和投資者的溝通和學(xué)習(xí)。總有一天，投資者和客戶會(huì)變得密不可分。
作為行業(yè)不可或缺且重要的參與者之一，評(píng)估機(jī)構(gòu)們需要在業(yè)務(wù)能力和產(chǎn)品上更加用心和精益求精，才能真正擔(dān)負(fù)起行業(yè)賦予的重要角色。以更及時(shí)、一致且嚴(yán)謹(jǐn)?shù)貞B(tài)度，優(yōu)化資產(chǎn)評(píng)估的流程、方法和數(shù)據(jù)分析服務(wù)和能力，切實(shí)吻合行業(yè)的業(yè)務(wù)訴求與目的。
能夠?qū)κ袌?chǎng)條件的變化做出快速的反應(yīng)，越來(lái)越成為評(píng)估師們應(yīng)該具備的核心素質(zhì)和能力。倒不是一定要求評(píng)估機(jī)構(gòu)能夠以遠(yuǎn)見(jiàn)卓識(shí)的價(jià)值分析報(bào)告來(lái)預(yù)見(jiàn)和引領(lǐng)行業(yè)的周期性發(fā)展，但起碼需要跟上節(jié)奏，能看到行業(yè)正在發(fā)生的一些轉(zhuǎn)折性改變。
顯然，缺乏根本的透明性，是行業(yè)遺留至今的一個(gè)壞傳統(tǒng)，這是行業(yè)自身的問(wèn)題，導(dǎo)致評(píng)估師們無(wú)法及時(shí)獲得交易數(shù)據(jù)和信息，很多時(shí)候成了一個(gè)局外人，無(wú)法分辨和感知市場(chǎng)正在發(fā)生的真實(shí)變化。
但同時(shí)，只是依靠有限的其他機(jī)齡段飛機(jī)資產(chǎn)交易的數(shù)據(jù)，來(lái)簡(jiǎn)單地演繹推算手頭某一特定機(jī)齡和機(jī)型的飛機(jī)價(jià)值，顯然也是不可以接受的。找一個(gè)類似的資產(chǎn)物做個(gè)比照，也有其必要性，但歸根到底，直接有效的數(shù)據(jù)才是根本。好吧，也許你會(huì)嫌我啰嗦，但我還是要再次重申，我們是時(shí)候來(lái)認(rèn)真地審視這個(gè)問(wèn)題，探討如何在不損害商業(yè)機(jī)密和知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的同時(shí)，打破行業(yè)數(shù)據(jù)共享和利用的僵局，提升飛機(jī)資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)的嚴(yán)謹(jǐn)性和透明度，以支持行業(yè)未來(lái)的大發(fā)展。
作為總結(jié)，我再次呼吁行業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)們武裝起來(lái)，并建議重點(diǎn)關(guān)注以下7個(gè)方面：1. 評(píng)估師需能夠提供過(guò)往準(zhǔn)確預(yù)測(cè)價(jià)值變化的靠譜記錄，且其預(yù)測(cè)方法是經(jīng)得起那些資本市場(chǎng)和基金經(jīng)理和投資者們推敲的。2. 評(píng)估師必須更加盡職，確保其所做出的當(dāng)前價(jià)值調(diào)整意見(jiàn)是基于資產(chǎn)年限的有效體現(xiàn)，而不是僅僅依靠不同機(jī)齡段資產(chǎn)交易數(shù)據(jù)的簡(jiǎn)單推算。3. 有些估值方法已經(jīng)一成不變地用了20-30年了。評(píng)估師們必須不斷地更新自己的知識(shí)和技巧，才能滿足行業(yè)未來(lái)年均千億美元級(jí)別的資產(chǎn)交易需求和要求。4. 評(píng)估師們應(yīng)該公示其評(píng)估原理方法、核心假設(shè)條件、樣本規(guī)模和價(jià)值波動(dòng)數(shù)據(jù)。
5. 評(píng)估師們必須成為行業(yè)意見(jiàn)領(lǐng)袖，時(shí)刻準(zhǔn)備著應(yīng)對(duì)問(wèn)題和挑戰(zhàn)，并共享實(shí)踐智慧。
6. 飛機(jī)評(píng)估業(yè)需要更多的專業(yè)人才加入，才能更好地應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)。優(yōu)化ISTAT的評(píng)估師資質(zhì)審定流程會(huì)對(duì)此有幫助，但不是放寬標(biāo)準(zhǔn)。
7. 評(píng)估師和行業(yè)客戶之間必須通過(guò)更多公開透明的對(duì)話，加強(qiáng)相互交流和理解，協(xié)同合作發(fā)展。
全文完此文編譯自"Values and Valuers - An Assessment of Aircraft Valuation Business"
