<del id="4qqgo"></del> 自由現(xiàn)金流不僅是企業(yè)估值中最為重要的收益指標(biāo)，也是企業(yè)財務(wù)管理、風(fēng)險控制和公司治理的一項重要指標(biāo)。計算自由現(xiàn)金流，可能存在以下誤區(qū)：
誤區(qū)第十名
自由現(xiàn)金流僅包括兩類
一般認(rèn)為，自由現(xiàn)金流包括企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFF）和股權(quán)自由現(xiàn)金流（FCFE）這兩類。這種觀點(diǎn)是不全面的。
按自由現(xiàn)金流的可支配主體的不同，自由現(xiàn)金流至少包括三類：企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFF）、債權(quán)自由現(xiàn)金流（FCFD）和股權(quán)自由現(xiàn)金流（FCFE）。與“企業(yè)整體價值=付息債務(wù)價值+股權(quán)價值”相類似的是，F(xiàn)CFF=FCFD+FCFE。因此，這三類自由現(xiàn)金流的常規(guī)計算公式如下：
FCFF=稅后凈營業(yè)利潤+折舊及攤銷-資本性支出-營運(yùn)資本增加額
FCFD=稅后利息支出+償還債務(wù)本金-新發(fā)行債務(wù)
FCFE=FCFF-FCFD=凈利潤+折舊及攤銷-資本性支出-營運(yùn)資本增加額-償還債務(wù)本金+新發(fā)行債務(wù)
誤區(qū)第九名
混淆財務(wù)費(fèi)用與利息費(fèi)用
財務(wù)費(fèi)用由利息費(fèi)用、利息收入和其他費(fèi)用這三類所構(gòu)成，即：財務(wù)費(fèi)用=利息費(fèi)用-利息收入+其他費(fèi)用。而從債權(quán)自由現(xiàn)金流（FCFD）的計算公式可以看出，利息收入和銀行手續(xù)費(fèi)等其他費(fèi)用并不是FCFD的構(gòu)成項目。因此，在計算企業(yè)自由現(xiàn)金流過程中，不能將財務(wù)費(fèi)用與利息費(fèi)用混為一談。現(xiàn)將實(shí)務(wù)中可能出現(xiàn)的錯誤公式列舉如下：
誤區(qū)第八名
忽略了發(fā)行優(yōu)先股等其他權(quán)益工具的影響
當(dāng)企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股等其他權(quán)益工具時，并不影響企業(yè)自由現(xiàn)金流，但會對股權(quán)自由現(xiàn)金流的構(gòu)成內(nèi)容產(chǎn)生直接影響。此時，需要將股權(quán)自由現(xiàn)金流進(jìn)一步區(qū)分為普通股股東的股權(quán)自由現(xiàn)金流和其他權(quán)益主體的股權(quán)自由現(xiàn)金流。其中，普通股股東的股權(quán)自由現(xiàn)金流的計算公式如下：
普通股股東的股權(quán)自由現(xiàn)金流量=（凈利潤+折舊及攤銷）-（資本性支出+營運(yùn)資本增加）+（新發(fā)行優(yōu)先股-優(yōu)先股分紅+新發(fā)行債務(wù)-債務(wù)本金支付）
誤區(qū)第七名
權(quán)益資本的變動會影響企業(yè)自由現(xiàn)金流
按照企業(yè)自由現(xiàn)金流的計算公式及其內(nèi)涵，在預(yù)測期內(nèi)不論是增加負(fù)債，還是減少負(fù)債，也不論是增加權(quán)益資本，還是減少權(quán)益資本，也不論是評估基準(zhǔn)日原股東增加權(quán)益，還是增資擴(kuò)股方式下新股東的投入，均不直接增加或減少企業(yè)自由現(xiàn)金流。
因此，預(yù)測期權(quán)益資本的增減變動，并不直接影響企業(yè)自由現(xiàn)金流的計算結(jié)果。但預(yù)測期權(quán)益資本的變化，會間接影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而對企業(yè)價值產(chǎn)生影響。
誤區(qū)第六名
分配股利將減少自由現(xiàn)金流
企業(yè)自由現(xiàn)金流也稱為實(shí)體自由現(xiàn)金流，是企業(yè)全部資本投資者（包括普通股股東、優(yōu)先股股東和付息債務(wù)的債權(quán)人）共同支配的現(xiàn)金流量，無需對不同投資者可支配的現(xiàn)金流量進(jìn)行區(qū)分，因此，面向全部資本投資者的籌資活動對應(yīng)的現(xiàn)金流并不影響企業(yè)自由現(xiàn)金流。相類似地，股權(quán)自由現(xiàn)金流可理解為普通股股東可自由支配的現(xiàn)金流量，那么面向普通股股東的籌資活動對應(yīng)的現(xiàn)金流并不影響股權(quán)自由現(xiàn)金流。
因此，作為面向普通股股東的一項籌資行為，普通股的股利分配政策，并不會對企業(yè)自由現(xiàn)金流和股權(quán)自由現(xiàn)金流產(chǎn)生直接影響。向普通股股東分配股利的行為，不會減少自由現(xiàn)金流；反之，企業(yè)將收益留存的行為，也不會增加自由現(xiàn)金流。
普通股的股利分配政策，雖然不會對自由現(xiàn)金流產(chǎn)生直接影響，但會通過以下兩點(diǎn)對企業(yè)價值產(chǎn)生間接影響：一是會影響企業(yè)的籌資渠道和資金來源，二是會改變企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
誤區(qū)第五名
將預(yù)測期新增付息債務(wù)從整體價值中扣減
有觀點(diǎn)認(rèn)為“因?yàn)楣蓹?quán)價值=整體價值-付息債務(wù)，如果預(yù)測期有新增付息債務(wù)，需要在公司整體價值基礎(chǔ)上扣減這些新增債務(wù)”，這種觀點(diǎn)是錯誤的。
預(yù)測期不論是債務(wù)資本增減還是權(quán)益資本增減，都不會影響企業(yè)自由現(xiàn)金流本身，只會影響到預(yù)測期的資本結(jié)構(gòu)。在預(yù)測期預(yù)計新增舉借債務(wù)時，并未增加企業(yè)自由現(xiàn)金流，也就不存在“因?yàn)楣蓹?quán)價值=整體價值-付息債務(wù)，如果預(yù)測期有新增付息債務(wù)，需要在公司整體價值基礎(chǔ)上扣減這些新增債務(wù)”之說。
當(dāng)企業(yè)的實(shí)際借款利率完全符合其償債風(fēng)險時（即實(shí)際借款利率與債務(wù)資本折現(xiàn)率相同），不論未來債務(wù)資本作何增減，也不論債務(wù)舉借期限長短，付息債務(wù)相關(guān)現(xiàn)金流的折現(xiàn)值衡等于基準(zhǔn)日付息債務(wù)賬面價值。
誤區(qū)第四名
無法基于現(xiàn)金流量表計算自由現(xiàn)金流
自由現(xiàn)金流和現(xiàn)金流量表的分類邏輯不同，自由現(xiàn)金流按其可支配主體區(qū)分為企業(yè)自由現(xiàn)金流、債權(quán)自由現(xiàn)金流和股權(quán)自由現(xiàn)金流，會計報表中的現(xiàn)金流量表則由經(jīng)營活動、投資活動和籌資活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額所組成。從表面上看，自由現(xiàn)金流與現(xiàn)金流量表缺乏對應(yīng)關(guān)系，無法基于現(xiàn)金流量表計算自由現(xiàn)金流。這種認(rèn)識是片面的。事實(shí)上，我們可以利用現(xiàn)金流量表快速計算自由現(xiàn)金流。
在假設(shè)企業(yè)不存在非經(jīng)營性資產(chǎn)以及不考慮最佳現(xiàn)金保有量對營運(yùn)資本的影響的條件下，自由現(xiàn)金流與現(xiàn)金流量表之間可以建立以下關(guān)聯(lián)：
企業(yè)自由現(xiàn)金流=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量
股權(quán)自由現(xiàn)金流=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+債務(wù)資本對應(yīng)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量
需要指出的是，實(shí)務(wù)中存在的“企業(yè)自由現(xiàn)金流=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流-資本性支出”這一公式隱含了“企業(yè)不存在處置資產(chǎn)情形”的假設(shè)前提。當(dāng)企業(yè)存在處置資產(chǎn)情形時，該公式應(yīng)修改為“企業(yè)自由現(xiàn)金流=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流-資本性支出+處置資產(chǎn)收到的現(xiàn)金”。
誤區(qū)第三名
將股權(quán)自由現(xiàn)金流視為現(xiàn)金流量凈額
將股權(quán)自由現(xiàn)金流視為現(xiàn)金流量凈額的觀點(diǎn)認(rèn)為，股權(quán)自由現(xiàn)金流=期末貨幣資金-期初貨幣資金。這種觀點(diǎn)是錯誤的。資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表存在以下勾稽關(guān)系：
期末貨幣資金-期初貨幣資金=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量
企業(yè)的貨幣資金可以進(jìn)一步區(qū)分為最佳現(xiàn)金保有量和溢余貨幣資金，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量可劃分為債務(wù)資本對應(yīng)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量以及權(quán)益資本對應(yīng)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。因此，上式可演變?nèi)缦拢?/span>
（期末最佳現(xiàn)金保有量+期末溢余貨幣資金）-（期初最佳現(xiàn)金保有量+期初溢余貨幣資金）=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+債務(wù)資本對應(yīng)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量+權(quán)益資本對應(yīng)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量
期末溢余貨幣資金-期初溢余貨幣資金=期初最佳現(xiàn)金保有量-期末最佳現(xiàn)金保有量+股權(quán)自由現(xiàn)金流（暫未考慮最佳現(xiàn)金保有量的影響）+權(quán)益資本對應(yīng)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量
期末溢余貨幣資金-期初溢余貨幣資金=股權(quán)自由現(xiàn)金流+權(quán)益資本對應(yīng)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量
誤區(qū)第二名
常規(guī)的股權(quán)自由現(xiàn)金流計算公式不適用于金融企業(yè)
在中國資產(chǎn)評估協(xié)會發(fā)布的《資產(chǎn)評估專家指引第3號——金融企業(yè)收益法評估模型與參數(shù)確定》中，金融企業(yè)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量計算公式如下：
金融企業(yè)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量=凈利潤-權(quán)益增加額+其他綜合收益
從形式上看，上述計算公式完全不同于常規(guī)的股權(quán)自由現(xiàn)金流計算公式。因此有觀點(diǎn)認(rèn)為，常規(guī)的股權(quán)自由現(xiàn)金流計算公式并不適用于金融企業(yè)。其實(shí)這是一種誤解，我們可以從常規(guī)的股權(quán)自由現(xiàn)金流計算公式，推導(dǎo)出金融企業(yè)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量計算公式，具體推導(dǎo)過程如下：
從上表過程可以看出，在常規(guī)的股權(quán)自由現(xiàn)金流計算公式基礎(chǔ)上，結(jié)合金融企業(yè)以資金本身作為經(jīng)營對象的特征，再建立合理假設(shè)，可以推導(dǎo)出金融企業(yè)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量計算公式。需要提醒的是，前述關(guān)于金融企業(yè)的股權(quán)自由現(xiàn)金流計算公式，并不適用于非金融企業(yè)。
誤區(qū)第一名
一律將預(yù)測期內(nèi)追加的權(quán)益資本從評估值中扣減
有觀點(diǎn)認(rèn)為“如果預(yù)測期內(nèi)需要追加權(quán)益資本，必須考慮由于追加資本金對評估基準(zhǔn)日股權(quán)價值的影響。即在追加權(quán)益資本金的年份，需要將新增的資本價值在最終折現(xiàn)到評估基準(zhǔn)日時扣除，從而求出評估基準(zhǔn)日待估企業(yè)股權(quán)的價值”（以下簡稱：“權(quán)益資本扣除觀點(diǎn)”），該觀點(diǎn)敘述的內(nèi)容并不完整，沒有考慮追加權(quán)益資本當(dāng)期待估企業(yè)的自由現(xiàn)金流計算問題，可能會導(dǎo)致誤用。具體分析如下：
1、在股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型下，如果追加權(quán)益資本當(dāng)期，將追加權(quán)益資本金額作為當(dāng)期股權(quán)自由現(xiàn)金流的增加項，則上述“權(quán)益資本扣除觀點(diǎn)”成立；但如果追加權(quán)益資本當(dāng)期，未將追加權(quán)益資本金額作為當(dāng)期股權(quán)自由現(xiàn)金流的增加項，則上述“權(quán)益資本扣除觀點(diǎn)”是錯誤的。
若僅作“在追加權(quán)益資本金的年份，將新增的資本價值在最終折現(xiàn)到評估基準(zhǔn)日時扣除”這一處理，而不在股東追加權(quán)益資本金的年份相應(yīng)增加當(dāng)期自由現(xiàn)金流，則會出現(xiàn)“股東追加投資多少金額，股東全部權(quán)益價值就減少多少金額”的錯誤現(xiàn)象。
2、在企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型下，預(yù)測期的追加權(quán)益資本并不影響企業(yè)當(dāng)期的企業(yè)自由現(xiàn)金流，相應(yīng)地也不應(yīng)將預(yù)測期追加權(quán)益資本的折現(xiàn)值從評估結(jié)論中扣除。
